Morad El Hattab explique la crise

Le dernier livre coécrit par Morad El Hattab sur la crise financière se lit comme un gros polar de près de 400 pages qui recensent tous les excès proprement incroyables de la finance avec un détail qui surpasse les livres que j’avais déjà lus. Une somme foisonnante mais très instructive.

Une excellente synthèse de la crise

Ce livre commence par un citation d’Alan Greenspan qui place d’emblée le sujet : « quand une banque est trop grosse pour faire faillite, c’est qu’elle est trop grosse ». Pourtant rien n’a été fait pour changer cela. Au contraire, elles le sont davantage… Ils dénoncent l’effet de levier et mettent l’accent sur le « hasard moral » qui caractérise cette crise qui a imposé aux contribuables de renflouer la finance puis de subir des plans d’austérité pour restaurer l’équilibre des finances publiques.

Les auteurs font remonter la crise au 9 août 2007, quand BNP Paribas et Bear Stearns (en faillite quelques mois plus tard) ferment cinq fonds de gestion, imposant une injection massive de liquidités de 95 milliards d’euros par la BCE. Ils incriminent la déréglementation, pour laquelle « l’homo economicus est un être parfaitement raisonnable qui sur un marché transparent, alloue ses capitaux de façon toujours optimale en fonction des prises de risque qu’il sait pertinemment consentir ».

La crise financière comporte deux phases. Dans la première, les spéculateurs achètent des actifs risqués à crédit, poussant leur valeur à la hausse, ce qui permet d’empocher de juteux bénéfices grâce à l’effet de levier. Mais dans la deuxième phase, « les actifs s’évaporent, les dettes s’accrochent », imposant un désendettement sauvage et donc une crise. Ils distinguent également les « bulles d’exubérance irrationnelle pure », selon le terme de Frédéric Mishkin, comme la bulle Internet

Ils soulignent que « au-delà d’une certaine ampleur, seul un prêteur en dernier ressort, peut arrêter la descente aux enfers. C’est une mission implicite des banques centrales ». Ils précisent que « lors d’une crise grave de crédit, l’émission de monnaie par la banque centrale ne crée guère d’inflation » du fait de la « trappe à liquidités » théorisée par Keynes, où « quelle que soit l’ampleur de l’émission de liquidités, elles sont thésaurisées » par les banques.

Les auteurs font un récit détaillé et chiffré de la crise. Ils développent dans le détail tous les plans de soutien : la hausse du bilan de la Fed de 867 à 2300 milliards ou l’incroyable PPIP proposé par les banques aux Etats-Unis où elles auraient fourni moins de 10% des capitaux de ce fond destiné à acheter puis revendre des actifs pourris, mais auraient récupéré la moitié des profits ! Ils dénoncent les stress tests et les normes comptables adaptées aux besoins des banques.

L’échec de la dérèglementation

Ils soulignent qu’UBS a perdu 13% de ses actifs pendant la crise et Merrill Lynch près de 20%. Bref, « il faut disposer de 25% de fonds propres… comme les banques américaines des années 1880-1890 ». Lors des discussions sur Bâle 3, la BRI a proposé de définir plus étroitement les capitaux propres, de limiter l’effet de levier, et d’augmenter la liquidité des banques. Paul Volcker a proposé d’interdire aux banques les activités de hedge funds ou de private equity et d’étendant le champ d’action de l’agence de régulation.

Malgré petit à petit, le lobby bancaire a avancé ses pions, aboutissant, aux Etats-Unis à un texte de loi de 1500 pages (30 seulement pour le Glass Steagall Act de 1934) noyant la réforme. Même l’institut Bruegel, par la voix de Nicolas Véron affirme que « les dirigeants politiques, y compris en France et en Allemagne, ont été profondément capturés par leurs establishments bancaires nationaux ».

En fait, les auteurs soulignent que les leçons de la crise de 1929 ont été en partie retenues mais ils disent aussi que « l’intervention des Etats et surtout des banques centrales a permis d’empêcher une faillite systémique bancaire plus que menaçante. Toutefois, pour des raisons d’idéologie économique, l’occasion de nettoyer les systèmes bancaires et les marchés financiers a été rejetée. Les causes de la crise demeurent donc masquées par le retour au bon vieux temps ».

Les auteurs dénoncent un système, « au service exclusif des intérêts personnels de leurs dirigeants » où « dès lors qu’elles sont trop grosses pour faire faillite, les grandes banques peuvent prendre tous les risques qu’elles estiment nécessaires pour doper leurs résultats ; et, en cas de déficience des modèles mathématiques informatisés, les Etats garantiront les passifs, reprendront les actifs toxiques aux frais du contribuable, tandis que les banques centrales fourniront les liquidités nécessaires aux marchés ».

Après avoir fait un récit fouillé de la crise, de ses prémices jusqu’à mi-2010, les auteurs développent les raisons qui nous ont mené à un tel désastre, ce que j’étudierai dans la deuxième partie de ce compte-rendu.

Source : « La vérité sur la crise », Morad el Hattab, Irving Silverschmidt, Editions Léo Scheer

Réforme de la finance : l’Europe à la traîne

Il y a quelques jours, The Economist a fait un petit dossier sur l’avancement de la réforme de la finance dans le monde. Le constat de l’hebdomadaire est sans appel : l’Europe est à la traîne sur le sujet, alors même que les mesures envisagées restent beaucoup trop limitées.

Etat des lieux des réformes en cours

La première réforme sur laquelle les autorités de la planète se concentrent, c’est l’augmentation des niveaux de capital exigés pour les banques. Le comité Bâle 3, après avoir proposé un minimum de 7%, avec une définition très restrictive de ce qui est du capital, vient de proposer d’ajouter 1 à 2.5% pour les plus grandes banques, au motif que la garantie implicite des Etats, du fait de leur risque systémique, diminue le coût de leur crédit et introduit une concurrence déloyale.

Sur ces sujets, l’Europe, par la voix de la Commission Européenne, freine les velléités réformatrices au point que les banques étasuniennes accusent les pays européens d’une interprétation trop souple de ces normes qui réduirait les contraintes sur les banques européennes. La Grande-Bretagne et la Suisse ont proposé des normes nettement plus sévères, y compris sur le niveau des capitaux propres. En revanche, l’Europe a mis en place davantage de contraintes sur la question des bonus.

Sur la question des dérivés, aux Etats-Unis la loi Dodd-Franck devrait imposer des contraintes plus fortes qu’en Europe, provoquant à nouveau les protestations des banques étasuniennes qui craignent de voir les dérivés partir sur le vieux continent. Le comité Bâle 3 cherche également à réduire le décalage de maturité entre actifs et passifs des banques (qui empruntent à court terme pour prêter à long terme) mais les autorités des deux côtés de l’Atlantique freinent ces velléités.

Une réforme pas à la hauteur de la crise

Le bilan global de ce dossier est affligeant, notamment pour l’Europe. En effet, il apparaît clairement que la zone euro est aujourd’hui la partie du globe la moins ouverte à une réforme de la finance, malgré la crise. Les Etats-Unis, la Grande-Bretagne et la Suisse vont plus loin que nous. Par-delà l’absence de prise en compte de la crise, déjà stupéfiante en soi, le risque est que les activités risquées se concentrent chez nous, et donc que la prochaine crise vienne d’Europe…

A ce titre, comment ne pas condamner le double discours de Nicolas Sarkozy ? Au paroxysme de la crise, le président de la République s’était fait le champion de la réforme de la finance. On allait voir ce qu’on allait voir : le capitalisme allait être moralisé avec un nouveau Bretton Woods. Au final, le simple agenda du G20 qu’il préside est désespérément plat. Non seulement les ambitions sont très limitées mais on a déjà pu constater qu’elles ne seraient même pas atteintes.

Alors que Franklin Roosevelt avait su exploiter la Grande Dépression pour remettre au pas la finance, les dirigeants actuels laissent faire un timide dépoussiérage des règles par le comité Bâle 3 et oublient beaucoup de sujets qui auraient pourtant du être traités à l’occasion de cette crise : séparation stricte des banques d’affaires et des banques de dépôt, interdiction réelle des parasites fiscaux, restriction aux mouvements de capitaux, dark pools…

Dans l’histoire économique, nul doute que le jugement sera sévère contre ces dirigeants qui n’auront pas saisi l’occasion de la nécessaire réforme de la finance. Il faudra malheureusement sans doute attendre une nouvelle crise et de nouveaux dirigeants pour qu’ils aient le courage qu’avait eu Roosevelt.

La France, bonnet d’âne de la réforme de la finance

On allait voir ce que l’on allait voir. A l’automne 2008, Nicolas Sarkozy s’était fait le plus ardent défenseur d’une « moralisation du capitalisme ». Il n’avait pas de mots trop durs pour dénoncer les excès de la finance. Comme d’habitude, les actes sont loin d’avoir suivi les paroles.

Des volontés de réforme émergent

C’est bien tout le paradoxe de la situation actuelle que de constater qu’une réforme de la finance est bien en cours. Bien sûr, au global, elle ne sera pas trop méchante pour les banques, mais beaucoup de pays et d’instances avancent. Le premier est le comité Bâle 2, qui après avoir autorisé les banques à faire n’importe quoi, a décidé d’augmenter les normes prudentielles (la quantité de capital que les banques doivent détenir) pour rendre le système plus solide.

Globalement, malgré quelques protestations arguant d’un effet négatif sur la croissance, ces réformes restent suffisamment timides pour que de nombreux pays y ajoutent leurs propres règles, plus sévères que Bâle 3. Et surprise, la Suisse et la Grande-Bretagne devaient mettre en place des normes prudentielles nettement plus sévères, demandant jusqu’à 40% de capital de plus. Ceci démontre l’insuffisance du travail fait par les banquiers du comité Bâle 3.

Parallèlement, la Grande-Bretagne veut isoler la partie dépôt de la partie investissement dans les banques pour isoler la première de la seconde. L’Allemagne a décidé d’interdire certaines pratiques spéculatives, sans être suivie en Europe. Mais surtout, les pays émergents ont des règles beaucoup plus strictes. Certains (comme la Chine), refusent toujours la liberté de circulation des capitaux. L’Inde limite très fortement les produits dérivés de sinistre mémoire.

La France au point mort

C’est tout le paradoxe du dernier dossier de The Economist que de constater, comme je le dis depuis des mois, que la France n’a absolument pas contribué à la réflexion mondiale sur la réglementation financière suite à la grave crise que nous avons traversée. En effet, étant données les déclarations de Nicolas Sarkozy, et notre présidence actuelle du G20 et du G8, nous aurions du être le pays en pointe dans la réglementation financière qui se met en place.

Las, ce sujet ne semble pas intéresser notre gouvernement et notre ministre de l’économie (qui pourrait pourtant prendre la tête du FMI). Jamais Nicolas Sarkozy et son équipe n’ont avancé la moindre réflexion solide ou proposition concrète pour faire évoluer les choses. Les discours sont aussi vibrants et tranchants que les propositions vides. Le grand écart, ou plutôt, l’immense écart entre les paroles et les gestes du président se trouve une nouvelle fois illustré.

C’est bien pour cela que ce serait extrêmement dommage de laisser Christine Lagarde prendre la tête du FMI. Par delà les problèmes posés par l’affaire Bernard Tapie (soulevée par Hervé Nathan ou Nicolas Dupont-Aignan), notre ministre de l’économie s’est tout de même distinguée par une incapacité notoire à faire la moindre proposition pour tirer les leçons de la crise. Il est à craindre que ce « laissez-faire » soit finalement mis à son crédit pour une telle nomination.

L’an prochain, nous aurons à nous souvenir des discours vibrants faits par le président de la République pour dénoncer ce système économique injuste et instable. Et nous devrons aussi nous rappeler qu’il n’a strictement rien fait pour y remédier. 

Réforme de la finance : Paris plus timide que Londres !

On allait voir ce qu’on allait voir. Au plus fort de la crise financière et juste après, le président de la République s’était fait le héraut d’une réforme et d’une moralisation du capitalisme. Deux ans après, on ne peut que constater l’immense écart entre ses déclarations et ses actes.

La France en queue de peloton

En effet, la Grande-Bretagne est aujourd’hui beaucoup plus en pointe sur la réforme du système financier. Même si la commission Vickers, qui a remis ses conclusions la semaine dernière, a écarté les solutions les plus radicales, comme le rapporte The Economist, elle est allée plus loin que le comité Bâle 3, chargé de mettre en place les nouvelles normes prudentielles qui sont sensées tenir compte des leçons de la crise financière de l’automne 2008.

Le rapport préconise donc des ratios financiers nettement plus sévères que le comité Bâle 3, avec 10% de capitaux propres pour la partie banque de détail (au lieu de 7%) et même 13.5% en prenant en compte les dettes convertibles en capitaux en cas de crise. De tels ratios auraient protégé l’ensemble des banques britanniques lors de la crise. Mais l’hebdomadaire anglais souligne que certaines banques étrangères ne l’auraient pas été, même avec de tels ratios…

Enfin, le rapport préconise une isolation de l’activité détail au sein des banques, qui, seule, bénéficierait de la garantie de l’Etat. Enfin, la Lloyds devrait être amenée à vendre des actifs pour diminuer sa part de marché et permettre une plus grande concurrence. En Europe, l’Allemagne a pris des mesures pour diminuer la spéculation. Et les Etats-Unis ont publié plusieurs rapports sur les leçons à tirer de la crise et les réformes nécessaires à apporter au système.

La démission de Nicolas Sarkozy

Du coup, les déclarations grandiloquentes du président sonnent d’autant plus creuses aujourd’hui. Non seulement le gouvernement n’a absolument pas réfléchi à cette crise et aux mesures qu’il faudrait prendre (on attend toujours l’analyse de Christine Lagarde), s’en remettant au club de banquiers de Bâle, mais en outre, il semble freiner toute initiative en Europe. Nicolas Sarkozy a ainsi refusé de suivre l’initiative Allemande en matière de restriction de la spéculation.

Mais la France a également laissé faire la fausse réforme des « parasites fiscaux », qui n’a absolument rien changé. Le président ne soutient qu’une taxe sur les transactions financières « infinitésimale », alors que même une majorité du Parlement Européen arrive à se mettre d’accord sur un taux beaucoup plus consistant de 0.25%. Bref, non seulement la France ne propose rien pour réformer le système financier, mais elle semble freiner toute les initiatives un peu plus radicales.

Il est tout de même incroyable que Paris soit aujourd’hui plus timide que Londres dans la réforme de la finance. Outre manche, on réfléchit à une forme de séparation des banques de détail et des banques d’investissements et à des normes prudentielles nettement plus sévères que celles de Bâle 3. Mais à Paris, rien ne se passe : pas la moindre analyse, pas la moindre proposition ! Nous sommes en train de perdre une occasion unique de réformer le système financier.

C’est tout le paradoxe de cette crise par rapport à celle de 1929. Le sauvetage du système financier a évité au monde une nouvelle grande Dépression, mais il a aussi limité l’appétit pour le réformer. Et paradoxalement, la France est aujourd’hui en queue de peloton sur cette question.

Réforme de la finance : un tout petit pas dans la bonne direction

Lentement, mais sûrement, une (petite) réforme de la finance se met en place. D’une part, les banques critiquent le projet de réglementation Bâle 3, trop rigoureux à leurs yeux. De l’autre, des économistes critiquent le manque d’ambition de la réforme. Qu’en est-il ?

Ce que change Bâle 3

Comme le raconte Le Figaro, les banquiers râlent à propos des normes Bâle 3 élaborées par les banquiers centraux. En un sens, c’est un bon signe car cela signifie que la réglementation fait un peu mal et qu’elle n’est donc pas totalement vaine… Michel Pébereau est vent debout contre les nouvelles règles annonçant qu’elles vont imposer aux banques Françaises de lever 150 milliards d’euros de capitaux supplémentaires, ce qui devrait carrément « anéantir la croissance ». La fédération des banques Allemandes estiment le besoin de capitaux supplémentaires outre-Rhin à 105 milliards.

Les principes de Bâle 3 semblent intéressants. Au lieu des 2% de Core Tier 1 sur le bilan (la partie des capitaux propres la plus solide), les banques se verraient imposer un ratio de 4.5% plus 2.5% de matelas de protection, soit un total de 7%. A première vue, les banquiers semblent vraiment tirer les leçons de la crise en relevant plus que significativement les fonds propres réglementaires des banques. Ceci devrait  stabiliser la sphère financière et limiter les risques de faillite en cas de crise grave. Même s’il faut saluer ce geste, les commentaires positifs doivent être modérés.

Un petit pas

En effet, se pose toujours la question du niveau global de fonds propres demandés. Les normes de Bâle 2 imposaient un Core Tier 2 (l’ensemble des capitaux propres, incluant d’autres choses que le capital social et les bénéfices conservés) de 8%. Si on peut saluer l’amélioration de la qualité des fonds propres qu’impose le relèvement du Core Tier 1, il faudrait également un relèvement du Core Tier 2 pour assurer la stabilité du système. L’Expansion souligne que les exigences globales sont inférieures à ce que demandent aujourd’hui les marchés, ce qui relativise le discours de Michel Pébereau…

Certains évoquaient des ratios de 15 à 20%... En outre, les normes ne seraient pleinement applicables que dans presque dix ans, ce qui laisse le temps à une nouvelle crise financière d’éclater. De plus, le niveau actuel de profitabilité leur permettra de simplement thésauriser une partie de leurs profits pour atteindre ces résultats (n’oublions pas que BNP Paribas a fait 4 milliards de profit sur le premier semestre…). Et comme le racontent deux députés d’Europe écologie sur leur blog, la France ne défend même pas la réglementation des paradis fiscaux à Bruxelles…

Bref, si le relèvement du Core Tier 1 est une bonne mesure, c’est une goutte d’eau par rapport à ce dont nous aurions besoin, comme le soulignent des économistes aux propositions parfois intéressantes mais qui ne comprennent pas que l’Europe n’est pas le moyen d’obtenir davantage de réglementation…

Cette réforme de la finance qui s’effiloche…

Très intéressant article du Figaro sur la question de la réglementation bancaire. Le papier détaille les discussions en cours pour les normes Bâle 3 ainsi qu’un rapport de JP Morgan qui vient de réévaluer à la baisse le coût de ces réformes pour les banques.

Quelques pas dans la bonne direction

Pour être honnête, certains aspects de la réforme sont positifs. Les normes Bâle 2 imposent grosso modo un niveau de capitaux propres de 8% par rapport aux risques de crédit. Mais, pour simplifier, ces capitaux propres sont divisés en Core Tier 1 et Core Tier 2. Le premier consiste dans la partie la plus solide des fonds propres, le capital social entre autres. Le plancher de Core Tier 1 avait été fixé à seulement 2% lors des accords Bâle 2 (ce qui faisait dire à certains que les banques étaient en faillite), un certain nombre d’autres éléments (le Core Tier 2) permettant d’atteindre le niveau de 8% exigé au global.

L’article fait le point sur les discussions en cours. Le niveau du Core Tier 1 pourrait être relevé à 4 ou 6%, ce qui est une bonne nouvelle puisque cela solidifiera les capitaux propres des banques. En outre, un matelas additionnel de 2% pourrait être demandé, notamment sous la forme de profits mis en réserve. Enfin, idée avancée par Joseph Stiglitz, un matelas contra-cyclique de 2% pourrait s’ajouter lors des périodes fastes. L’idée serait d’atténuer la formation des bulles en diminuant l’effet de levier quand le marché va bien. Au final, le niveau des fonds propres serait compris entre 8 et 10% minimum.

Une réforme très insuffisante

L’idée de diminuer l’effet de levier est très juste car derrière les crises, il y a souvent un déséquilibre entre l’offre et la demande d’actifs qui provoque une hausse exubérante des prix du fait de l’utilisation  de l’effet de levier (c’était déjà le cas dans les années 30, comme le raconte James Galbraith). Et le fait que cette réforme puisse avoir un coût comme l’annonce JP Morgan est le signe que l’on pourrait aller un peu plus loin qu’un simple replâtrage. Cependant, cette réforme pose beaucoup de problèmes.

Le premier est un problème de méthode. Ce sont les banquiers responsables des normes Bâle 2, totalement insuffisantes en 2008, qui pilotent à nouveau les discussions alors que de telles réformes devraient être placées directement sous la responsabilité des politiques (et notamment du G20). Ensuite, JP Morgan indique que le coût prévu est aujourd’hui deux fois moins importants que prévu, ce qui signifie que la réforme perd de son ampleur avec le temps qui passe.

En outre, au global, beaucoup d’éléments manquent. De tels ratios auraient-ils été suffisants pour éviter la panique de l’automne 2008 ? Que va-t-il être fait pour toutes les opérations hors bilan des banques, qui démultiplient l’instabilité du système ? Quelles seront les normes comptables appliquées… ? Bref, la réforme se fait un peu trop à l’abri de l’opinion pour ne pas être suspecte. Enfin, il est stupéfiant de constater que la France et l’Allemagne s’opposeraient à une remontée du niveau de fonds propres demandés, contredisant à nouveau les grands discours de Nicolas Sarkozy sur la réforme du capitalisme.

Oui, il y aura une réforme de la finance car les acteurs du système ne veulent pas le voir exploser. Mais avec le temps, il est probable que cette réforme sera de plus en plus a minima pour protéger les immenses profits du secteur bancaire, au détriment de la stabilité de l’économie mondiale…