Morad El Hattab explique la crise

Le dernier livre coécrit par Morad El Hattab sur la crise financière se lit comme un gros polar de près de 400 pages qui recensent tous les excès proprement incroyables de la finance avec un détail qui surpasse les livres que j’avais déjà lus. Une somme foisonnante mais très instructive.

Une excellente synthèse de la crise

Ce livre commence par un citation d’Alan Greenspan qui place d’emblée le sujet : « quand une banque est trop grosse pour faire faillite, c’est qu’elle est trop grosse ». Pourtant rien n’a été fait pour changer cela. Au contraire, elles le sont davantage… Ils dénoncent l’effet de levier et mettent l’accent sur le « hasard moral » qui caractérise cette crise qui a imposé aux contribuables de renflouer la finance puis de subir des plans d’austérité pour restaurer l’équilibre des finances publiques.

Les auteurs font remonter la crise au 9 août 2007, quand BNP Paribas et Bear Stearns (en faillite quelques mois plus tard) ferment cinq fonds de gestion, imposant une injection massive de liquidités de 95 milliards d’euros par la BCE. Ils incriminent la déréglementation, pour laquelle « l’homo economicus est un être parfaitement raisonnable qui sur un marché transparent, alloue ses capitaux de façon toujours optimale en fonction des prises de risque qu’il sait pertinemment consentir ».

La crise financière comporte deux phases. Dans la première, les spéculateurs achètent des actifs risqués à crédit, poussant leur valeur à la hausse, ce qui permet d’empocher de juteux bénéfices grâce à l’effet de levier. Mais dans la deuxième phase, « les actifs s’évaporent, les dettes s’accrochent », imposant un désendettement sauvage et donc une crise. Ils distinguent également les « bulles d’exubérance irrationnelle pure », selon le terme de Frédéric Mishkin, comme la bulle Internet

Ils soulignent que « au-delà d’une certaine ampleur, seul un prêteur en dernier ressort, peut arrêter la descente aux enfers. C’est une mission implicite des banques centrales ». Ils précisent que « lors d’une crise grave de crédit, l’émission de monnaie par la banque centrale ne crée guère d’inflation » du fait de la « trappe à liquidités » théorisée par Keynes, où « quelle que soit l’ampleur de l’émission de liquidités, elles sont thésaurisées » par les banques.

Les auteurs font un récit détaillé et chiffré de la crise. Ils développent dans le détail tous les plans de soutien : la hausse du bilan de la Fed de 867 à 2300 milliards ou l’incroyable PPIP proposé par les banques aux Etats-Unis où elles auraient fourni moins de 10% des capitaux de ce fond destiné à acheter puis revendre des actifs pourris, mais auraient récupéré la moitié des profits ! Ils dénoncent les stress tests et les normes comptables adaptées aux besoins des banques.

L’échec de la dérèglementation

Ils soulignent qu’UBS a perdu 13% de ses actifs pendant la crise et Merrill Lynch près de 20%. Bref, « il faut disposer de 25% de fonds propres… comme les banques américaines des années 1880-1890 ». Lors des discussions sur Bâle 3, la BRI a proposé de définir plus étroitement les capitaux propres, de limiter l’effet de levier, et d’augmenter la liquidité des banques. Paul Volcker a proposé d’interdire aux banques les activités de hedge funds ou de private equity et d’étendant le champ d’action de l’agence de régulation.

Malgré petit à petit, le lobby bancaire a avancé ses pions, aboutissant, aux Etats-Unis à un texte de loi de 1500 pages (30 seulement pour le Glass Steagall Act de 1934) noyant la réforme. Même l’institut Bruegel, par la voix de Nicolas Véron affirme que « les dirigeants politiques, y compris en France et en Allemagne, ont été profondément capturés par leurs establishments bancaires nationaux ».

En fait, les auteurs soulignent que les leçons de la crise de 1929 ont été en partie retenues mais ils disent aussi que « l’intervention des Etats et surtout des banques centrales a permis d’empêcher une faillite systémique bancaire plus que menaçante. Toutefois, pour des raisons d’idéologie économique, l’occasion de nettoyer les systèmes bancaires et les marchés financiers a été rejetée. Les causes de la crise demeurent donc masquées par le retour au bon vieux temps ».

Les auteurs dénoncent un système, « au service exclusif des intérêts personnels de leurs dirigeants » où « dès lors qu’elles sont trop grosses pour faire faillite, les grandes banques peuvent prendre tous les risques qu’elles estiment nécessaires pour doper leurs résultats ; et, en cas de déficience des modèles mathématiques informatisés, les Etats garantiront les passifs, reprendront les actifs toxiques aux frais du contribuable, tandis que les banques centrales fourniront les liquidités nécessaires aux marchés ».

Après avoir fait un récit fouillé de la crise, de ses prémices jusqu’à mi-2010, les auteurs développent les raisons qui nous ont mené à un tel désastre, ce que j’étudierai dans la deuxième partie de ce compte-rendu.

Source : « La vérité sur la crise », Morad el Hattab, Irving Silverschmidt, Editions Léo Scheer

Frédéric Lordon, conteur de l’anarchie financière

Avec « L’implosion » de Paul Jorion pour expliquer les subprimes, « Jusqu’à quand ? » est sans doute le deuxième ouvrage de référence pour mieux comprendre la crise financière. Un livre indispensable.

Le must pour comprendre la crise financière

Autant Paul Jorion maîtrise comme personne les arcanes du marché des subprimes, autant Frédéric Lordon a un don particulier pour expliquer la crise financière de A jusqu’à Z de manière extrêmement pédagogique en aidant à comprendre des notions souvent survolées ailleurs. Je comprends désormais mieux pourquoi RST s’est fait le défenseur de cet économiste de talent qui rend les ténèbres financières lumineuses.

Pourtant, ce livre a été achevé en septembre 2008, soit avant le déclenchement de la phase probablement la plus critique de cette crise financière. Néanmoins, cela ne disqualifie en aucun cas ce livre dans la mesure où Frédéric Lordon n’a pas pour objectif de faire un compte-rendu de la crise. Son objectif, beaucoup plus ambitieux, est d’expliquer les mécanismes qui sont responsables de cette crise financière et d’arriver en conclusion à recommander des solutions concrètes pour « en finir avec les crises financières ».

Au cœur de l’anarchie financière

Même s’il n’est pas le premier à décrire la jungle financière, Frédéric Lordon a le grand mérite de tout réunir de manière très claire. Son explication de la titrisation m’a permis de mieux comprendre les limites de ces instruments financiers. Il y a pour lui trois raisons majeures à la crise : le cocktail détonnant de la concurrence et de la cupidité, l’innovation financière et une très mauvaise mesure du risque.

Il dénonce notamment l’effet de levier et démontre par de simples exemples l’immensité des risques pris par les banques. Ainsi Bear Sterns avait doté un fond de 600 millions de capitaux propres et de 10 milliards d’emprunt aux banques. Résultat, une contraction de 6% provoque l’effacement de l’ensemble des capitaux propres… Globalement, cette banque avait « une position globale sur les dérivés de crédit de 13,4 trillions de dollars pour 80 milliards d’actifs et 10 milliards seulement de capitaux propres » !

Les esprits animaux et la tritrisation

L’auteur reprend les argument jadis avancés par Keynes pour expliquer le comportement aberrant des marchés. Il montre que « qui voudrait trop accorder aux précautions d’un risque futur est condamné à dégrader sa rentabilité présente » et que « la jauge exclusive du résultat courant comparé concentre le jugement sur le présent immédiat et rétrécit tragiquement les horizons temporels ». Le risque des comportements se retrouve jusque dans le nom des prêts NINJA (No Income No Job or Assets)…

L’innovation financière est alors utilisée pour le pire. Il explique mieux que quiconque le danger des ABS, ces outils, souvent placés dans des paradis fiscaux, qui transforment bien illusoirement le plomb en or. Grosso modo, un ensemble de créances et obligations d’un risque BBB (et donc au rendement plus élevé que les AAA) est re-découpé en plusieurs tranches de manière à placer le risque dans les tranches basses pour créer une tranche de synthèse AAA au rendement proche du BBB, théoriquement sans les risques.

Un risque théoriquement supprimé mais réellement démultiplié

En fait, la titrisation est une « stratégie de contournement réglementaire ». Elle permet à la fois de réduire les créances d’une banque et donc son exigence de capitaux propres tout en augmenter son rendement, d’autant plus que les banques n’hésitent pas à investir dans les tranches basses, au retour plus juteux. Là-dessus viennent s’ajouter les CDS (Credit Default Swaps), des contrats d’assurance de défaut d’une créance passée par une institution financière auprès d’une autre.

Le problème est que cette multiplication des assurances contre le risque finit par faire que « plus personne n’a le souci du contrôle quantitatif ni du contrôle qualitatif de l’émission de nouveaux risques de crédit ». Trop d’assurance contre le risque conduit à prendre justement trop de risques… Selon les règles de Bâle 2, les banques assurant un actif avec un CDS peuvent le pondérer à seulement 20% (subsiste le risque de faillite de celui qui assure), poussant encore l’effet de levier.

En outre, les CDS étant échangeables, celui qui assure un risque n’est pas sûr que son nouvel assureur soit solvable. Qui plus est, ces produits sont devenus de simples « actifs négociables en soi, auxquels la spéculation s’intéresse du seul fait que leurs prix vont varier et qu’il en résultera des opportunités de plus-values, mais indépendamment de leur finalité originelle de couverture ». Le marché des produits dérivés vaut 15 fois le PIB mondial. 1000 milliards de CDS couvrait la dette de 15 milliards de GM…

Tout l’intérêt du livre de Frédéric Lordon est de ne pas s’arrêter à cette analyse des dérives de l’anarchie financière pour proposer des solutions, que j’étudierai demain.

Source : Frédéric Lordon, « Jusqu’à quand ? Pour en finir avec les crises financières », Raisons d’agir