Retour du franc : réponse à Hervé Nathan 1/2

Hervé Nathan a écrit une nouvelle réponse à mes papiers sur l’euro. Ce papier présente le mérite de soulever des interrogations légitimes sur le retour aux monnaies nationales auxquelles je n’avais sans doute pas clairement répondues. Voici mes réponses.

La question de la dévaluation

C’est une question compliquée : comment évolueraient les parités monétaires après la fin de l’euro ? Je soutiens (après discussion avec plusieurs économistes), que la parité du nouveau franc resterait relativement stable par rapport à l’ancien euro, devenu simple unité de compte. En effet, si le nouveau franc a toutes les chances de se déprécier par rapport au mark, il devrait en revanche s’apprécier par rapport à la lire Italienne ou la peseta Espagnole, l’un équilibrant l’autre.

De manière intéressante, les hypothèses de parité monétaire prises par la banque ING confirment en partie ce scénario puisqu’elle pronostique une baisse du franc par rapport au mark de 15% (vs 10 à 15% dans mon papier) et une baisse de la lire de 25% (vs 20 à 30%). En revanche, ING pronostique une chute très sévère de la peseta (-50%) et plus encore de la drachme (-80%). Mais surtout, la banque prévoit une très forte baisse de l’euro, qui tomberait à 0.85 dollar.

Je n’émettrai pas d’avis définitif sur la baisse de l’euro face au dollar, même si le scénario ING semble un peu extrême. Néanmoins, il faut noter qu’un décrochage comparable de l’euro en 1999-2000 avait provoqué une embellie économique de l’Europe, et pas un cataclysme économique... En résumé, le pronostic d’un nouveau franc relativement stable par rapport à l’euro n’est pas un roman mais quelque chose de très probable et une baisse par rapport au dollar serait bienvenue.

La question de la dette de la France

Hervé Nathan a raison d’insister sur ce point car il s’agit sans doute du principal facteur d’instabilité. Je tiens d’abord à préciser ma position. J’ai écrit que « la dette publique pourrait être convertie en francs au taux de ‘un euro égale un nouveau franc’, mais ce ne serait pas forcément utile étant donné que la parité du franc avec l’euro serait stable ». D’ailleurs, cette conversion est aujourd’hui évoquée par des journaux aussi sérieux que The Economist, pourtant favorable à l’euro.

Il est clair qu’une conversion autoritaire des dettes accentuerait sans doute l’instabilité des marchés et c’est pour cette raison que j’ai employé à dessein le conditionnel et que je n’ai pas souhaité conserver cette option. Même si je l’avais envisagé dans le passé, je crois que cela pourrait ajouter un inutile facteur d’instabilité du fait de la probable stabilité de la parité du nouveau franc. Pour moi, il ne serait pas nécessaire que la France convertisse sa dette en franc.

Reste la question du financement de notre dette. Certes, la Grande-Bretagne, qui a pourtant un déficit des comptes courants comparable au nôtre, parvient à se financer, à un taux un peu supérieur. Mais on ne peut pas balayer d’un revers de main la possibilité que les investisseurs privés, pris de panique, refusent de nous prêter, à part à des taux excessivement élevés. Mais dans ce cas, la Banque de France pourrait monétiser la dette, comme aux Etats-Unis, en Grande-Bretagne ou au Japon.

En outre, il faut remettre en perspective la situation financière de l’Etat Français. Certes, la dette publique atteint aujourd’hui 1600 milliards d’euros, mais, comme l’avait montré Alternatives Economiques, la France dispose d’actifs financiers équivalents à 700 milliards d’euros, ce qui  laisse une dette nette de 900 milliards. En outre, l’Etat dispose également à son actif d’un patrimoine immobilier considérable. Tous ces éléments devraient contribuer à rassurer les investisseurs.

Après avoir traité des objections au sujet de la dévaluation et de dette aujourd’hui, je reviendrai demain sur les questions de la monétisation, de la rigueur et du risque de crise économique.

La fin de l’euro provoquerait-elle une grave crise ?

Les mêmes qui promettaient des jours qui chantent avec l’euro affirment aujourd’hui qu’un retour aux monnaies nationales serait une catastrophe. C’est ainsi que Le Figaro se fait l’écho d’une sombre étude publiée par la banque ING quantifiant l’impact d’une sortie de l’euro.

Une apocalypse économique

Il n’y a pas d’autres mots pour qualifier le scénario décrit par Mark Cliffe, responsable de la recherche de la banque : baisse de 10% du PIB sur 3 ans, près de 14% de taux de chômage, un euro à 0,85 dollar, un litre d’essence à 1,75 euros. Pour lui, le franc dévaluerait de 15% par rapport au mark, et la lire de 25%, des chiffres en ligne avec ce que nous annonçons. En revanche, il annonce une dévaluation de 50% pour l’Espagne et jusqu’à 80% pour la Grèce.

En fait, le scénario annoncé s’inspire des évènements en Argentine en 2002, puisque le PIB y avait reculé de 10%, le chômage grimpant à 20%, la pauvreté à 40%, le peso étant dévalué de 72% ! Est évoquée également une pression à la baisse sur les prix et les salaires en Allemagne et en France et l’éventualité d’une conversion des dettes et créances qui étaient en euro favorisant les débiteurs plutôt que les épargnants. Enfin, la fin de l’euro serait la fin de l’Union.

Une vision caricaturale

Il est difficile de ne pas voir dans cet exercice une volonté de défendre à tout prix la monnaie unique plutôt qu’une analyse rationnelle de ce qui se passerait. En effet, l’article évoque les risques que nous prendrions si le « nouveau franc » venait à dégringoler par rapport à l’« ancien euro ». Pourtant, l’étude d’ING confirme nos prévisions selon lesquelles la parité du « nouveau franc » se retrouverait autour du point d’équilibre vis-à-vis de l’euro, en intermédiaire entre le mark et la lire.

En clair, personne de sérieux ne soutient aujourd’hui que le franc serait dévalué par rapport à l’euro. En outre, si la baisse de l’euro à 0,85 dollar est très forte, il faut noter qu’il y a un précédent puisque de début 1999 à fin 2000, l’euro était passé de près de 1,2 dollars à 0,825. Loin de pénaliser l’activité, cette dépréciation avait au contraire permis à la zone euro d’enregistrer sa plus forte croissance annuelle, 3.9% en 2000 et encore 2% en 2001, malgré le krach de la bulle Internet…

Une vision très partielle du cas Argentin

Il faut tout d’abord noter que le cas de l’Argentine est sans doute très extrême par rapport à ce qui se passerait en Europe. Par exemple, la fin de l’union monétaire en Tchécoslovaquie s’est passée de bien meilleure manière. En outre, le papier oublie de souligner que le pays traversait une grave crise depuis 1999 puisque son PIB avait reculé de 10% de 1998 à 2001, avant le défaut et la dévaluation. Et c’est la défense du lien avec le dollar qui avait provoqué cette crise.

Et si le défaut et la dévaluation brutale de début 2002 expliquent en grande partie la violente baisse du PIB de cette année là (-10%), il ne faut pas oublier que cela a permis ensuite à l’économie de rebondir vivement puisque le PIB a progressé de plus de 8% par an les trois années suivantes. En clair, le PIB 2004 était supérieur au PIB 2001. Du coup, on ne voit pas bien pourquoi le PIB reculerait sur trois ans en Europe, surtout pour les pays qui ne dévalueraient pas autant.

Si l’expérience Argentine a été douloureuse et présente des limites (persistance d’une forte inflation notamment), la dévaluation a permis de doubler les exportations de produits industriels et alimentaires de 2002 à 2006 et la croissance est restée forte depuis. Et dans le cas de la France, nous pourrions avoir les avantages de la sortie (hausse des exportations du fait de la dévaluation par rapport au mark et au dollar) sans les inconvénients (pas de défaut du fait de la stabilité du franc par rapport à l’euro).

Bref, une analyse rapide du scénario d’ING permet rapidement d’en pointer les grandes limites. Du coup, on peut se demander s’il n’exprime pas surtout le souhait de la banque que la monnaie unique poursuive son chemin et si ce scénario catastrophe n’est pas surtout destiné à faire peur.